截至8月4日收盘，现货黄金史上首次突破2000美元/盎司，报收于2005.5美元/盎司。纽约12月期金报收于2021美元/盎司，也是历史上首次收于2000美元/盎司以上水平。近期，黄金价格一路屡创历史新高，有关黄金的上涨因素以及本轮黄金牛市的走向成为市场投资者关注的焦点。国泰元鑫资产研究部执行总监王懿超从通胀、风险对冲、美元、利率等角度对本轮黄金牛市的投资价值进行了阐述。

本轮黄金牛市的上涨逻辑

买入黄金来应对通胀是最常见的看涨黄金的逻辑。市场普遍认为，全球为了应对疫情对经济的冲击所采取的史无前例的大放水必然会带来通胀。但也有相反观点认为，全球经济总需求疲软、我国CPI同比基数较高，近期不具备通胀的环境。从经济发展的历史上，既看到过经济增速上行且通胀维持低位的组合，也看到过经济增速下行且高通胀的组合。因此，黄金价格固然是通胀的信号，但同时也是通胀的结果，而非通胀的原因。

对冲风险是另一个常见的推荐投资黄金的逻辑。国泰元鑫资产研究部通过历史复盘，发现并非每一次地缘政治摩擦都会带来黄金的上涨趋势，有时甚至连“脉冲”都没有。譬如说，不论是2008年美国金融危机，还是2020年3月美国疫情造成的金融市场重挫，黄金价格并未起到想象中的风险对冲作用。

为什么会是这样？一种非常合理的解释是，近两次的美国金融危机都带来了全球美元资产荒，于是，包括股票和黄金在内，所有非美元资产都遭到抛售，资产类别不再分为风险资产和避险资产，而是只有美元和非美元。所以，第三种对黄金的分析角度就把核心观察变量设定为美元汇率。因为黄金和美元作为世界货币，黄金价格也是一种汇率关系，即当美元走弱时会相对利好黄金。近期黄金的上涨，在很大程度上被归因为美元的快速下跌。

国泰元鑫资产研究部认为，从美元汇率的角度出发，还是支持进一步看多黄金的。美国经济受到疫情的冲击很大，二季度GDP的环比同比均有较大幅度下跌，美元快速走弱。从美元指数的技术面来看，下破95重要支撑位之后快速下行，目前运行在93附近，下方的中期支撑位只有90附近，美元还有较大的下行空间。

黄金长牛短期内不会结束

从上述几个方面，可以总体找到趋势看多黄金的理由，即全球经济风险加大、增速降低、极低利率环境、走弱的美元和潜在的通胀预期。唯一难以把握的是黄金的空间，即黄金的牛市是否已经走完？

对此问题的研究，周金涛先生的康波周期研究框架给了我们不同的分析视角。在经济的繁荣期，黄金和大宗商品的价格总体上非常平稳，黄金还经常出现趋势性下跌。在经济的衰退期，黄金和大宗商品的价格往往会剧烈波动。当经济进入萧条期，黄金的表现往往最为突出。

2020年受全球疫情冲击，以美国为代表的世界主要经济体出现了经济大幅下滑的现象，大宗商品也出现了历史罕见的低点。这些表现符合康波周期的衰退转萧条特征，康波周期应当正式进入萧条阶段。萧条周期往往是黄金持续牛市的大舞台。每一次萧条周期都伴随着世界经济增长动能的切换，经济力量对比的切换，主导货币信用的切换。此次世界主要经济体央行无限量QE已经开始透支货币信用。这些迹象都预示着，黄金的长期牛市不会在短期内结束。